• Na strenge toon ECB en Fed sloten aandelen de week 2,1% (VS) en 3,1% (Europa) lager af
• Wat er economisch ook gebeurt, beurskoersen zullen zich niet meteen herpakken
• Zolang de ECB wikt en weegt, is het raadzaam een afwachtende houding aan te nemen

De Federal Reserve (Fed) en de Europese Centrale Bank (ECB) staken afgelopen week de hoofden bij elkaar en dát hebben beleggers geweten. Niet zozeer vanwege de renteverhogingen, maar vanwege de strenge toon in de begeleidende commentaren. Vooral vanuit de ECB.

Amerikaanse aandelen sloten de week 2,1% lager af, hun Europese collega’s gingen 3,1% onderuit. Op obligatiemarkten was de reactie in de VS nog gematigd. De tienjaarsrente veranderde per saldo nauwelijks. Maar de Duitse langetermijnrente sprong door de scherpe toon van ECB-president Christine Lagarde van 1,92% naar 2,16%. Italië zag zijn rente-opslag tegenover Duitsland met 22 basispunten toenemen. Oplaaiend vuurwerk in euroland?

Hoewel de rekenaars in Frankfurt de groeiverwachting voor 2023 van 0,9% naar 0,5% verlaagden, stelde Lagarde meerdere renteverhogingen van 50 basispunten in het vooruitzicht. Gebaseerd op opwaartse herzieningen van de verwachte inflatie. De kern-inflatie zou in 2023 en 2024 uitkomen op respectievelijk 4,2% en 2,8%. Zelfs voor 2025 verwacht de ECB een getal dat boven de doelstelling van 2% ligt. Voor de totale inflatie, dus inclusief voeding en energie, liggen die percentages nog hoger.

Afgelopen maanden bouwde de ECB zijn strengere retoriek geleidelijk op. Alsnog was het onze inschatting dat de centrale bankiers de beleidsrente uiteindelijk niet zouden optrekken tot het consensusniveau van 3%. De groeivertraging, zo redeneerden we, zou de rente-appetijt temmen. Het risico dat het anders uitpakt, is toegenomen.

Na de tone of voice van vorige donderdag kan de ECB bij de volgende bijeenkomst, in februari, wellicht niet anders dan opnieuw een rentestap van 50 basispunten zetten. Waarmee de ECB-depositorente al op 2,5% zou terechtkomen. Dan zijn we nog maar één zelfde stap van de 3% verwijderd. Dat zou dan iets voor medio maart zijn.

Of het inderdaad zo ver komt, hangt vanzelfsprekend af van de inflatiedata de komende maanden. Toch zijn die wellicht niet het cruciale criterium. Zo benadrukte Lagarde dat de men zich niet te veel laat leiden door cijfers van één bepaalde maand of over een korte periode. De focus ligt op meer structurele en fundamentele factoren. Het ruime begrotingsbeleid en de krappe arbeidsmarkt staan hier centraal.

De ECB ergert zich aan de té ruime en te weinig specifieke energiecompensaties die eurolanden hebben opgetuigd. Die dreigen de energievraag (en prijs) en koopkracht al te veel te onderhouden. Terwijl inflatiebestrijding net het tegenovergestelde vraagt. Geringe kans echter dat ‘de politiek’ over een breed front voor een andere aanpak kiest. Al was het maar omdat het populisme bewindslieden in de nek hijgt.

Daarnaast kijkt de ECB argwanend naar de lonen. Nieuwe CAO-afspraken geven in het derde kwartaal een gemiddelde loontoename van bijna 3% aan in de eurozone. Bredere loonbarometers gaan richting de 5%. Dit suggereert ongetwijfeld meer momentum dan we jaren gewend zijn geweest. En zodoende neemt het risico op een loon-prijsspiraal toe, mede ook door de krappe arbeidsmarkt.

Anderzijds corresponderen de huidige loonaanpassingen (nog?) niet met dergelijke spiraal. De hogere lonen compenseren bovendien niet of nauwelijks de toegenomen prijzen. Met die belangrijke kanttekening dat de arbeidsmarkt een zogenaamde ‘achterlopende indicator’ is. Het duurt even voor die markt zich aanpast aan de veranderde economische omgeving.

Hoe dan ook, de ECB lijkt vastbesloten om de rente te blijven optrekken. Wat dat voor beleggers betekent, hangt er een beetje vanaf.

In een scenario waarin energieprijzen stabiliseren, de aanvoerketens blijven verbeteren en de economie relatief weerbaar blijkt – wat tot nu toe best wel het globale beeld is geweest – hoeft een hogere rente (aandelen)beleggers uiteindelijk niet al te veel in de weg te zitten. Bedrijfswinsten kunnen dan op peil blijven en vooral de waardering van Europese aandelen prijst al een degelijke portie voorzichtigheid in.

Toch voorziet ook dit scenario er niet in dat de beurskoersen zich meteen herpakken. Daarvoor is de situatie, zeker de komende wintermaanden, te onzeker. Vanwege de energie, maar ook omdat in Frankfurt de monetaire haviken het roer hebben overgenomen. Met het risico dat de ECB doorschiet met die rente, gebaseerd op al te strenge inflatieprojecties. Zodat de economie het alsnog moeilijker dan nodig krijgt.

In een scenario waarin de inflatie aanhoudend hoog blijft vanwege energie en de centrale bank ook dán hardnekkig de rente blijft optrekken, dreigt de groeivertraging snel dieper te gaan dan verhoopt. Met de nodige impact op bedrijfswinsten én aandelen.

Kortom, the jury is out. En zolang die beraadslaagt, is het raadzaam om een enigszins afwachtende houding aan te nemen.

De macro-agenda van de komende dagen is mager gevuld. Wanneer deze tekst u bereikt, is de Duitse IFO-index over het ondernemersvertrouwen al verschenen. In het spoor van de Europese PMI-aankoopmanagersindices verwachten we een lichte heropleving. Een illustratie van bovenvermelde relatieve weerbaarheid (tot nu toe) van de economie. Ook het ietwat herstellende consumentenvertrouwen (de inschatting voor december krijgen we morgen) draagt hiertoe bij, hoewel consumenten hun euforie over de heropening van de economie nu toch noodgedwongen moeten opgeven.

Ook in de VS begint de consument steeds meer op de kleintjes te letten. De kleinhandelsverkopen gingen in november 0,6% omlaag vergeleken met de maand ervoor. Eind deze week komen er nieuwe cijfers over de persoonlijke bestedingen en inkomens.

Tot slot stippen we de Amerikaanse orders voor duurzame goederen aan. Ondanks de stevig hogere rente hielden die zich vooralsnog kranig. Langzaamaan zouden de financieringskosten zich echter moeten laten voelen. En zodoende bijdragen aan het lagere toerental waarnaar de motor van de economische groei de komende maanden overschakelt.