Visie op Asset Allocatie
- Voorlopende indicatoren wijzen op afkoeling
- Centrale banken hameren op verdere renteverhogingen
- Voorzichtig beleggingsbeleid gehandhaafd
De wereldwijde aandelenmarkten stegen door het optimisme dat de Federal Reserve voor een zachte landing van de economie zal zorgen. De MSCI All Country World Index steeg in juni met 5,6%. Amerikaanse en Japanse aandelen liepen voorop in de stijging met een rendement van respectievelijk 6,5% en 7,4% in de maand. De aandelenmarkten lijken een bijna perfecte economische uitkomst in te prijzen, met snelle desinflatie en veerkrachtige groei. Obligatiebeleggers lijken het daar echter niet mee eens te zijn. De rente op kortlopende obligaties in ontwikkelde markten steeg vorige maand omdat de markten inprijsden dat de beleidsrente voor langere tijd hoog zou blijven nadat gegevens bevestigden dat de kerninflatie aanhield en centrale banken wezen op verdere verkrapping. Het rendement op tweejaars Amerikaanse staatsobligaties steeg tot boven de 4,90%, waardoor de rentecurve in de buurt kwam van het meest omgekeerde niveau sinds de jaren tachtig. Ook in de eurozone stegen de rendementen. De Duitse 2-jaars Bunds stegen binnen een maand van 2,76% naar 3,27%.
Het sterke momentum in de markt weerspiegelt de overtuiging dat de alom voorspelde recessie in de VS is afgeblazen. De economische groei en de winsten zijn tot nu toe sterker gebleken dan verwacht, doordat overtollige besparingen, stabiele activaprijzen en een sterke arbeidsmarkt consumenten een gevoel van financiële zekerheid geven. Bovendien daalt de inflatie sneller dan de nominale loonstijging, wat leidt tot een reële inkomensgroei en verdere opwaartse verrassingen voor consumentengegevens. Beleggers lopen echter op een dunne lijn omdat de bronnen van economische veerkracht zowel een zegen als een vloek zijn: een zegen omdat ze de economie uit een recessie houden; een vloek omdat ze het risico vergroten dat centrale banken hun renteverhogingscyclus zullen voortzetten omdat ze bang zijn voor een tweede inflatiegolf als het bestedingspatroon, de banenmarkt of Wall Street te robuust blijken. De ironie is dat dalende inflatie de kiem van zijn eigen ondergang kan zaaien. Aan de andere kant kunnen een paar teleurstellende economische cijfers het optimisme over de arbeidsmarkt of de veerkracht van de consument snel ondermijnen en de twijfel over een “soft landing” - scenario aanwakkeren. Omdat het beleggerssentiment de afgelopen maanden sterk is verbeterd, is de kans op teleurstellingen navenant toegenomen.
Ons uitgangspunt is echter dat de vraag zal blijven afnemen tot het punt dat de economie in een recessie terechtkomt zonder dat daarvoor aanzienlijk hogere rentetarieven nodig zijn. Hoewel een herbevoorradingscyclus in de verwerkende industrie positief zal bijdragen aan de totale vraag, zullen de vertraagde effecten van een strenger monetair beleid een negatief effect hebben. Ook de kredietgroei heeft de neiging om met enige vertraging te reageren op strengere kredietvoorwaarden. Hoewel de beschikbaarheid van krediet dus nog geen probleem is, zou dat volgend jaar kunnen veranderen. Dit zou kunnen gebeuren rond dezelfde tijd dat het pandemische spaargeld is weggesmolten en meer huiseigenaren worden geconfronteerd met hogere hypotheekrekeningen. In eerdere conjunctuurcycli bewoog de werkloosheid 21 tot 23 maanden zijwaarts voordat ze begon te stijgen. Deze keer zal het misschien niet anders zijn.
De consumentenprijsinflatie in de VS daalde in mei naar 4% j-o-j, het laagste niveau sinds het eerste kwartaal van 2021. De kerninflatie blijft echter hardnekkig hoog op 5,3%. Er komt echter waarschijnlijk een periode van desinflatie aan, aangezien de groei van de loonkosten per eenheid product en de prijsindexen (ISM) vertragen, de druk op de toeleveringsketen afneemt, de huren vrij langzaam stijgen en de energieprijzen zijn gedaald. De voorlopige inflatiecijfers voor juni in de belangrijkste economieën van de eurozone laten een vergelijkbaar beeld zien: de kerninflatie bleef hoog (5,9% in Spanje, 5,8% in Duitsland en 5,6% in Italië). Het positieve nieuws is dat de conjunctuurenquêtes van de Europese Commissie wijzen op een afnemende inflatie. De consumenteninflatieverwachtingen voor één jaar daalden naar het laagste niveau in 7 jaar, terwijl de verkoopprijsverwachtingen voor de verwerkende industrie voor 3 maanden daalden naar het laatste niveau van 2020 vóór de pandemie. Maar de opleving in juni van Europa's grootste economie, Duitsland, zal de ECB echter aansporen om de rente in juli opnieuw te verhogen. Daarna zullen de vertragende groei, de afnemende invloed van de energieprijsschok van vorig jaar en de afnemende inflatieverwachtingen extra renteverhogingen na de ECB-vergadering van september waarschijnlijk beperken. Toch geven de hervatting van renteverhogingen door de Australische en Canadese centrale banken en de buitensporige renteverhoging door de Bank of England aan dat de strijd van beleidsmakers tegen inflatie nog niet gelopen is. Hoewel de Fed tijdens haar laatste vergadering voor het eerst afzag van een renteverhoging, gaf ze wel aan dat het beleid verder zou worden aangescherpt. Nu het seizoen voor de presidentsverkiezingen nadert, zou de Fed zich echter wat langer kunnen inhouden.
De wereldwijde economische activiteit blijft divergeren. In het verleden hebben we gewezen op een tweedeling in de wereldeconomie die wordt gekenmerkt door een zwakke verwerkende industrie versus een robuuste dienstensector. De flash PMI's van juni suggereren nu dat het momentum ook in de dienstensector aanzienlijk is vertraagd. De verwerkende industrie blijft het zwaarst gebukt gaan onder de wereldwijde economische zwakte. De wereldwijde PMI's voor de verwerkende industrie daalden in juni naar het laagste punt in zes maanden (48,8). De toekomstgerichte New Orders-componenten daalden dieper in het krimpgebied, terwijl de fabrieksvolumes krompen na een groei in de voorgaande vier maanden. Consequent daalden zowel de inputprijzen als de outputprijzen verder. Fabrikanten verlagen hun productie, verlagen hun prijzen en verminderen hun personeelsbestand in reactie op de zwakkere vraag.
De huidige macro-economische situatie is nog steeds niet gunstig voor breed gedragen rendementen van beleggingscategorieën en selectiviteit blijft de sleutel. Nu de wereldwijde rente mogelijk langer hoger blijft, is er beperkte ruimte voor wereldwijde aandelenwaarderingen om te stijgen in de tweede helft van 2023. We houden vast aan een relatieve voorkeur voor opkomende markten en Azië/Pacific vanwege betere vooruitzichten voor winstgroei en weinig veeleisende relatieve waarderingen. De VS blijft onze minst favoriete regio voor aandelenbeleggingen, hoewel het belangrijk is om een onderscheid te maken tussen de technologie-megacaps en de aantrekkelijker gewaardeerde gebieden. Binnen vastrentende waarden hebben we een voorkeur voor staatsobligaties, die zowel aantrekkelijke aanvangsrendementen en meerwaarde bieden als economische risico's toenemen. Binnen het meer risicovolle segment van de vastrentende markt blijven we een voorkeur houden voor obligaties van opkomende markten.
In de bijlage vindt u onze Asset Allocation Update voor de maand juli.